A banki mentőcsomagok után a makrogazdasági adatok kerültek előtérbe, s azt jelzik, hogy a reálgazdaság helyzete továbbra is romlik. Ráadásul az előremutató indikátorok szerint a rossz tendencia folytatódni is fog.

A lakossági fogyasztás csökkenésére különösen érzékeny autópiac már nemcsak az Egyesült Államokban kényszeríti az autógyártókat kapacitásaik csökkentésére, hanem Európában is sorra jelentik be az iparágban érdekelt vállalatok a gyárak ideiglenes termelés-felfüggesztését.

Az autópiaci kereslet csökkenése a kelet-európai térségben – különösen Szlovákiában és Csehországban – komoly problémákat okozhat. A jelenség azonban túlmutat régiónkon, hiszen a fogyasztási szokások erőteljes változását mutatja. A tartós fogyasztási cikkek iránti kereslet csökkenése a banki hitelfelvételi kedv, valamint a jövedelmi helyzet rovására vezethető vissza. Ezek a körülmények arra utalnak, hogy a válság a reálgazdaságban is egyre erősebben hat, ráadásul a mélypontját még mindig nem érte el a krízis.

A részvénypiacokon ma azért magas az árak változékonysága, mert még nagyon nehéz beárazni a jövőbeni vállalati nyereségeket/veszteségeket. A kötvénypiac is erősen kileng, mivel az egyes országok és gazdasági térségek előretekintő makrogazdasági pályája is nehezen elemezhető.

A fejlett országok devizáinak egymáshoz mért változása viszont csökkent, azonban a feltörekvő piaci devizák – köztük a forint is – jelentős kilengéseket produkáltak.

Devizapiac

 Az EUR/USD keresztárfolyam volatilitása csökkent, miután a jegybankok összehangoltan hajtottak végre kamatvágást, és ma már jól látható, hogy az európai és az amerikai gazdaság szoros kapcsolatai miatt a gazdaságok tendenciáit tekintve nincs jelentős különbség.

Ennek ellenére a dollár erősödött, de az erősödés dinamikája csökkent. Ez nem is meglepő, hiszen a korábbi dinamika nyilvánvalóan nem tarthatott sokáig. A hosszú távú trend a dollár erősödése maradt. Most – technikailag – az 1,33-as szint az, ami kisebb megálló lehet. Itt rövidesen találkozik a trend támaszvonala és a korábbiakban kitüntetett szintnek számító egyenes. Ezt a pontot elérve a dollár 1,38-ig gyengülhet. Ajánlásunk tehát az 1,33-as szintnél EUR/USD vétel, mely pozíciót 1,38-on zárni kell, mert itt már ismét dollárerősödés következhet. Amennyiben azonban az 1,33 nem jelent támaszt, akkor a 1,29-nél a veszteség minimalizálása érdekében (STOP-LOSS) szintén zárni kell a pozíciót. Látható, hogy a lehetséges nyereség és veszteség közel azonos, így a kockázat ma is jelentős, de ma legalább már tudunk szcenáriókat felvázolni. Az 1,33-as szint elérése és onnan az 1,38-as szintig erősödő euró a legvalószínűbb árfolyampálya.

A hazai piacon a forint szereplése mind a hazai befektetők és devizahitelesek, mind a kormány és az MNB számára kedvezőtlenül alakult. A hazai befektetők csak akkor tudtak hasznot húzni a gyengülésből, ha euróban, vagy dollárban voltak pozícióik, de az utóbbi időszak masszív hozamemelkedése miatt inkább a hazai papírokat részesítették előnyben. A devizahitelesek egyértelmű vesztesei a helyzetnek, hiszen forintban törlesztett adósságuk emelkedett. A kormány pozícióit is gyengítette, hiszen a jövő évi költségvetés tervezetét vissza kellett vonnia, míg az MNB esetében a kamatpolitika mozgásterét szűkítette be.

A fenti ábra az euró/forint keresztárfolyam heti szinten mérhető változásait mutatja 2006 elejétől napjainkig. Látható, hogy a volatilitás erősen emelkedik, ami egyértelműen a kockázatok emelkedését jelenti az előbbiekben említett szereplők mindegyike számára. De – természetesen – a külföldi befektetőknek sem kedvez a helyzet, mert az összes forinteszköz kockázatát emeli a forint árfolyamának hektikus alakulása.

Az a többször felvetődött szcenárió, miszerint az ország elleni támadást látunk napjainkban, viszont nem helytálló meglátás. Az ugyanis természetes, hogy a mai globális válság közepette a kockázatoktól igyekeznek szabadulni a befektetők. A forint gyengülése pedig egyáltalán nem kirívó a térségben, illetve a feltörekvő piaci devizákkal összehasonlítva. A régiót tekintve sem nevezhető a forint helyzete különösen instabilnak, de tény, hogy a visegrádi országok közül nálunk volt a legnagyobb mértékű a deviza értékvesztése. A különbség azonban nem jelentős. A cseh gazdaságot alacsony kamatkörnyezet és infláció jellemzi, míg a szlovák korona gyakorlatilag rögzítve van az euróval szemben. A lengyel zloty viszont a forinttal azonos pályát járt be az elmúlt időszakban.

Mint látható, még a kvázi rögzített szlovák korona is elmozdult a világpiaci bizonytalanságok hatására. Így a forint helyzete, ami az ország helyzetét is tükrözi, egyáltalán nem drámai. Viszont az tény, hogy a volatiltás megnőtt, így ma devizákban üzletelni „nem a hosszú élet titka”. Jelenleg mi sem vagyunk olyan ismeretek birtokában, amelyek alapján ajánlani tudnánk valamilyen devizapozíciót a forintpiacon.

Annak ellenére mondjuk ezt, hogy az MNB az állampapírpiac likviditásának helyreállítása érdekében egyeztetett és megállapodott a Nemzetközi Valutaalap (IMF) és az Európai Központi Bank (EKB) képviselőivel, akik elmondták, hogy a magyar állampapírpiac védelmében a rendelkezésükre álló eszközöket bevetik - ha szükséges. Márpedig a forint árfolyama addig nem stabilizálódik, amíg a kötvénypiac ennyire illikvid. Ez azonban fordítva is igaz: a forint árfolyamának instabilitása a kötvénypiacra negatív hatással van. Ennélfogva most a pénzügyi vezetésnek a likviditás megteremtése elsődleges feladat.

Az MNB megállapodásai az említett szervezetekkel és az elsődleges forgalmazókkal (folyamatos tőzsdei állampapír-árjegyzés, magasabb saját állomány a forgalmazók könyveiben) megteremti ezeket a feltételeket a likviditás élénkítésére, de ma még nem érződik a hatása…

Korábban úgy vélekedtünk, hogy a fejlett piaci kötvényhozamok a kamatvárakozások változásának megfelelően alakultak. A hozamemelkedés megállt, a tízéves bundok hozama 4,70 százalékon, míg a tízéves amerikai államkötvények hozamai a 4,18 százalékos csúcs után 4 százalékra mérséklődtek. Ez a viszonylagos stabilitás azonban nem jelentette azt, hogy immár érdemes megvásárolni a fejlett piaci kötvényeket, mivel a hozamemelkedés hosszú távú trendje nem tört meg, viszont továbbra is emelkedésre számítottuk.

Azóta a hozamok jelentősen csökkentek, de a helyzet változott: a hozamok emelkedő trendje csak alábbhagyott, de a trend maradt! Ez viszont nem csak technikai megközelítés, hanem a makrogazdasági folyamatok is a hozamok emelkedése irányába hatnak. Az, hogy a kormányok és jegybankok öntik a pénzt a piacokra a likviditás fenntartása érdekében, mindenképpen emeli az inflációs nyomást a jövőben, ami nem indokolja a mai alacsony kötvénypiaci hozamokat.

A tízéves bundok hozama a korábbi 4,00 százalék alatti szintekről mára 4,40 százalékra emelkedett, míg a tízéves amerikai állampapírok hozama a 3,40 százalékos minimum után ma már 4,00 százalék körül ingadozik. A továbbiakban is emelkedésre számítunk a hozamok tekintetében, tehát nem javasoljuk a fejlett piaci kötvények vételét.

A haza piacot a fejlett piaci kötvények hozamemelkedésén kívül a likviditáshiány is nyomás alatt tartja, de az sem használ a hazai kötvények árazásának, hogy a jövő évi költségvetés elfogadása egyáltalán nem biztosított. És akkor még nem beszéltünk az egyébként is mindenkit sújtó világgazdasági válságjelenségekről…

Összefoglalva tehát a helyzet különösen veszélyesnek tűnik, de a valóságban korántsem akkora a baj, mint ahogy azt a piac árazza. Továbbra is – és egyre inkább – azt gondoljuk, hogy a kötvények ma már túlzottan alulárazottak. Ennek megfelelően ajánlásunk az, hogy fokozatosan gyűjtögetni kell a 2-3-5 éves lejáratú kötvényeket, de a tízéves papírokba is bele-bele lehet kóstolni.

A nemzetközi piaci hangulat nem változott, nagy emelkedéseket még nagyobb esések követnek, majd ismét csak kisebb emelkedést látunk, hogy aztán jókora esés kövesse ezt… A lokális mély- és csúcspontok egyre alacsonyabban vannak. Ez az eső piac definíciója.

Nem javasoljuk részvények vételét, mert nem látunk olyan jeleket, amelyek azt mutatnák, hogy fordul a piac. A hirtelen nagy emelkedések nem az emelkedő piac jellemzői, így a hirtelen nagy ugrások ne tévesszenek meg senkit.

Egy példa:

Sajnos az ábra nem a régmúlt homályába vesző időkből, és nem a távoli piacok mozgását szemlélteti. Ez a helyzet ma a hazai piacon. (A 17-i indexérték és forgalom a 14 óra 20 perckor rendelkezésre álló adatok alapján került be.)

A hosszabb távú trend:

A lényeg; a piacok tovább esnek, így nem változott ajánlásunk különböző habitusú befektetők számára:
- aki nem élhet kockázatok nélkül: short!
- aki nem szeret kockáztatni: kivárás!
- aki a kettő között van a kockázati skálán: lokális mélyponton vétel, de day-trade, vagy maximum egy-két napos befektetési időtávval és szigorú stop-loss mellett!

Ezúttal nem is érdemes külön-külön egyes piacokról beszélni, mivel az irányok teljesen azonosak, csak a kilengések amplitúdója különbözik.

Ajánlások

Állampapírpiac:  Hazai kötvények: gyűjtögetés: 3-5-10 éves papírok Vállalati kötvények: eladás Nemzetközi részvénypiac: EU részvények: kivárás USA részvények: kivárás Orosz részvények: kivárás Egyéb feltörekvők: kivárás Hazai részvénypiac: Hazai részvények: kivárás Befektetési alapok:  A hedge fundok, melyek negatív korrelációt mutatnak a kötvény- és a részvénypiacokkal, de short pozíciókra építik fel stratégiájukat, ma nem ajánlhatók, míg a short-tilalom fennáll.

Fürjes Szabolcs