A nemzetközi tőkepiaci környezetet alapvetően meghatározó Egyesült Államok gazdasága immár nyíltan kimondva is a stagfláció állapotába került. Történt mindez annak ellenére, hogy a FED ismét erős (75 bázispont) kamatvágást hajtott végre. Az időrendiséget tartva ez inkább úgy helyes, hogy a FED látva a stagfláció kialakulását igyekezett minél nagyobb mértékben csökkenteni az irányadó kamat mértékét (2,25 százalékra), miközben próbált ügyelni arra is, hogy az infláció a továbbiakban ne szaladjon az egekbe. Hogy ez sikerült-e, azt csak később fogjuk megtudni, de az biztos, hogy a piacok kitörő örömmel fogadták a kamatvágás tényét, majd következett az, ami a kamatvágás előtt jellemezte a piacokat: gyengülő árfolyamok, a gyengülő makrogazdasági adatokra adott válaszként.

Mi lehet ennek az oka? Közvetlenül a Bear Stearns csődközeli helyzete, a gyenge foglalkoztatási és még gyengébb növekedési adatok. Közvetve pedig az, hogy ma úgy látszik, az Egyesült Államok gazdasága nagyon közel került a recesszióhoz, ami a távol-keleti régiót érzékenyen érinti, amely térség pedig az eddigiekben a világgazdaság motorjának számított. Ma már az is egy reális forgatókönyv, hogy a világkereskedelem egésze súlyos válságot lesz kénytelen elszenvedni.

Devizapiac. A fenti folyamatok hogyan csapódtak le a devizapiacokon?

Az EUR/USD az általunk korábban feltételezett szintnél szélsőségesebben mozgott, a keresztárfolyam elérte az 1,59-es szintet is, majd innen egy konszolidációs szakasz indult el. Ez azonban nem jelent trendfordulót. Az látható, hogy egy rövid, de igen intenzív trendből (kék) ugyan kiesett a jegyzés, de a hosszabb trend (zöld) egyáltalán nem sérült. Ma az 1,5350-es szintig eső keresztárfolyamig nem beszélhetünk arról, hogy az eddigi folyamatok változnának, de a hosszabb emelkedő trend akkor is fennáll, egészen az 1,43-as szintekig.

Mi lehet akkor a megfelelő befektetési taktika? Ma azt gondoljuk, hogy az 1,50 feletti szintek már piaci túl-reakciónak tekinthetők, így ma az EUR erősödésére érdemes ügyleteket kötni a dollárral szemben. Fontos azonban, hogy az 1,56-os szint megütése esetén a pozíciókat zárni kell, mert innen megint be nem látható EUR erősödés következhet. Az ajánlott befektetési magatartásból is jól láthatók a piac bizonytalanságai, az elmúlt időszakban ismét tovább emelkedett a volatilitás, ismét felgyorsultak az árfolyamváltozások.

Talán érdemesebb a hazai piacon próbálkozni annak érdekében, hogy kisebb kockázatok mellett hasonlóan jó eredményeket érjünk el?

Az EUR/HUF egyértelműen az EUR vételét mutatja a HUF-tal szemben, de a dollár esetében is azt látjuk, hogy érdemes most a HUF ellen fogadni. Azonban az USD esetében az eső trend továbbra sem tört meg, így ma inkább a HUF-tal szemben az EUR-t érdemes adni.

Mi annak az oka, hogy nem bízunk a HUF erősödésében? A makrogazdasági számok nem változtak, sőt a kormány lefelé módosította a növekedési, miközben felfelé az inflációra vonatkozó várakozásait. A nemzetközi piaci környezet továbbra sem kedvező – hitelválság. Ebből adódóan a kockázatvállalási hajlandóság (carry-trade) sem kedvez. A kormány reformelképzeléseinek megvalósíthatósága egyre kérdésesebb.

Ebben a környezetben nem sok esélye marad a HUF-nak az erősödésre, mivel az egyedüli – igen gyenge – érv a HUF felértékelődésére a sáveltörlés. Az elmúlt hetekben erről már többször „megemlékeztünk”, így most csak annyit fűznénk hozzá, hogy a sáveltörlés éppen az ellenkező hatást erősíti hosszabb távon, így nem valószínű, hogy hatására a HUF soha nem látott szárnyalásba kezdene. Talán az egykulcsos adórendszer bevezetése segítene. Most és itt azonban – a politikai elfogultság látszatát is kerülve – ebbe mélyebben nem megyünk bele, mivel rövid távon és most ez sem hat, nem is hathat, hiszen erre irányuló komoly kormányzati szándék nem látható. Ajánlásunk tehát az EUR vétele az USD-vel szemben, valamint EUR vétel a HUF-tal szemben.

Kötvénypiac. A német 10 éve államkötvény hozamok gyakorlatilag stagnálnak, a héten 3,87 százalék és 3,94 százalék között ingadozott a jegyzés. Ennek oka, hogy nem volt különösebb új hír, hacsak nem az, hogy az európai gazdaságok növekedése is gyengülőben van, miközben az inflációs nyomás továbbra is erős maradt. Ennek következménye, hogy az ECB nem változtatott eddigi álláspontján, így a várakozások beépültek az árfolyamokba, tehát új pozíciók felvételére továbbra sincs okuk a befektetőknek.

Az hasonló (10 éves) amerikai államkötvények hozamai már szélesebb hozampályát jártak be, hiszen itt kamatdöntés volt, amikor a FED 75 bázispontos kamatvágást hajtott végre. A hozamok 3,29 százalék és 3,47 között alakultak, de összességében a hosszú távú csökkenő trend nem változott. Kérdés persze, hogy meddig csökkenhetnek a kamatok? Ma úgy tűnik, hogy – mivel a FED-nek is maradt még némi tere a csökkentésre – a kamatok is csökkenhetnek, de ennek mértéke ma már igen behatárolt, így itt vételeket generálni csak annak érdemes, aki hisz a dollár jelentős erősödésében úgy, hogy közben nem megy végbe jelentős hozamemelkedés. Azt mondhatjuk tehát, hogy a fejlett piacokon ma nem érdemes kötvényeket vásárolni, hacsak nem számolunk azzal, hogy a HUF jelentősen gyengülni fog a vezető devizákkal szemben.

Miért kell ehhez jelentős forintgyengülés? Azért, mert a kamatfelár még mindig sokkal magasabb, mint az elmúlt évek során, így ma a hazai állampapírokon elérhető hozamok meglehetősen magasak.

Látható, hogy csökkentek ugyan a hozamok, de a hosszú távú kilátásokat tükröző 10 éves állampapírok hozama még mindig 8 százalék fölött van, ami a 10 éves bundokhoz mérten 415 bázispontos, míg az amerikai 10 éves államkötvényekhez mérten 465 bázispontos kamatfelárat jelent. Mit tegyünk tehát a hazai piacon?

Két lehetőséget tudunk kínálni. Aki az elmúlt hetekben kiépített long pozíciókat, annak a leghatékonyabb megoldás az lehet, hogy fokozatosan eladja magas hozam mellett megvásárolt kötvényeit. Míg azok, akik ezúttal kimaradtak, azok lassan építhetik vételi pozícióikat, amennyiben emelkedni kezdenek ismét a hozamok. Itt is látható az ajánlásból a bizonytalanság. Ez azonban nem a mi bizonytalanságunk, hanem a kialakult helyzet generálta piaci bizonytalanság.

Részvénypiac. Minden csoda – ami ma egyenlő az emelkedéssel – három napig tart, vagy még addig sem. A FED kamatdöntése egy drasztikus emelkedést produkált, de aztán gyorsan visszatértek a jegyzések a korábbi szintekhez. Ugyanis a gazdasági fundamentumok nem változtak, a FED döntésének hatása hónapok után fog érződni, és akkor derül ki, hogy a kamatvágás és a többi intézkedés mennyire volt képes kezelni a helyzetet. Talán biztató lehet azonban, hogy az Egyesült Államokban a legmélyebb szintekről azért elrugaszkodtak az árak, ami egy kisebb emelkedés kezdete lehet, de trendfordulóról nem beszélhetünk. Európában még ezt sem mondhatjuk el.

A feltörekvő piacok közül a török piac sínylette meg a leglátványosabban a Bear Stearns körül kialakult helyzetet, hiszen itt a pénzügyi szektor súlya elég magas, miközben a carry-trade iránya továbbra is a feltörekvő piacoktól való elfordulást mutatja. A héten az orosz piac is esett, hiszen az árupiac is kipukkadóban van, így az olajár is 100 dollár alá esett. De azt komolyan gondoljuk, hogy ettől az orosz olajipart le kellene értékelni? Brazília szintén gyengén teljesített, itt szintén az árupiaci trend okozott gondot, de itt is feltehetjük a kérdést; a még mindig kiugróan magas árak vajon komolyan képesek visszavetni a gazdaságot?

Nem hiszünk ezekben, azt gondoljuk, hogy a nyersanyag és olajárak esése közel nincs olyan mértékű, mint amit a részvénypiac esése mutat, de az már elgondolkodtató, hogy a pénzügyi szektor tekintetében továbbra is biztosak lehetünk a török befektetések jó megtérülésében. Ilyen módon az orosz és a brazil részvénypiacot továbbra is vételre ajánljuk, a török eszközök esetében pedig tartásra változtatjuk ajánlásunkat.

A hazai piacot tekintve szintén nem tudunk sok jóról beszámolni. A volatilitás emelkedett, a befektetői bizalom visszatérte tovább várat magára, de az is egyértelmű, hogy kiugró forgalmak nincsenek, tehát nagy kiszállások nincsenek, inkább csak tartózkodnak a befektetők a nagyobb long pozícióktól. A forgalom nagy részét – a stafétát a Mol-tól átvéve – az OTP adja. Éppen e két vállalat vezetése fordul a BÉT-hez, mivel nem látják a befektetők és a kibocsátók érdekeinek megfelelő védelmét és érvényesülését a hazai piacon. A Wiener Boerse reagált a felvetett kérdésekre, de érdemben nem történt semmi arra felvetésre, hogy a BÉT méresse meg magát a parketten, tehát vezesse be részvényeit a tőzsdére. A két vállalat vezetése sejtetni engedte azt is, hogy akár ki is vonulhat a hazai piacról, amennyiben nem történik semmi változás. Hát ez sem erősíti a bizalmat a piacon.

Véleményünk szerint azonban vannak jó befektetési lehetőségek: az OTP vehető 6400 HUF alatt, a MOL vehető 20 000 HUF alatt, a Richter pedig 35 000 HUF alatt. A kisebb részvények közül a Pannergy és a Synergon lehet érdekes befektetési célpont.

- Állampapír piac:

3-5 év sávos vétel (HUF)

- Vállalati kötvények:

Eladás

- Nemzetközi részvénypiac:

Orosz, brazil piac: vétel

Török piac: kivárás

- Hazai részvénypiac:

Esésben vétel; Mol vétel, OTP, Richter vétel

Vétel: Pannergy, Synergon

- Befektetési alapok:

Hazai ingatlan alapok

Fürjes Szabolcs